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连跌三天,我把行权价从 630 一路压到 600——票据梯子的一周实盘

2026年7月29日8 分钟阅读曾田力

投资期权备兑实盘

QQQ 连跌三天,我反而加仓 400 股——每一百股都当场锁成一张「票据」,行权价一级比一级低。

上一篇我把票据的定价拆了一遍:票面 21.6% 年化,数学期望却只有 3% 上下,差出来的部分是垫子的进价。这一周不谈模型,谈实盘。三天里 QQQ 从 682 跌到 661,我分四笔买入 400 股,每一笔都当场卖出一张实值 call 把它锁成票据:行权价从 630 压到 610,再压到 600。

先把结论钉在这:

我的问题	这周实盘给的答案
跌市里票据怎么开?	行权价跟着跌势往下挪。三天三级:630 → 610 → 600,垫子(保本价以下的安全垫)从 8.4% 一路加到 10.8%
垫子变厚,谁买单?	票息。每股真实收入(时间价值)从 7.72 降到 4.51,毛年化从 18% 降到 12%——越怕,就越拿天花板去换垫子
跌成废纸的老短 call 怎么办?	全部平掉,搬到当天/次日到期、贴着现价的行权价上。单张每天的租金从约 0.25 跳到约 4.6,账户现在每天净收 $3,254 时间价值
赚了吗?	票息照收:8 笔票据在场,净票息 $19,161。净值照跌:7-29 当天 −3.06%,而且累计也输了——07-09 有记录以来 −8.93% vs QQQ −8.51%,超额昨天刚被打成负的。两本账都是真的

0. 三天,三级梯子

三笔主单(外加 7-29 一笔同条款加仓),每一笔的结构都一样:买入 100 股 QQQ,同时卖出一张 8 月 21 日到期、行权价低于现价的 call。差别只在行权价压到哪儿:

开仓日	买入价	行权价(距现价)	卖 call 收入	保本价	垫子	每股真实收入	毛年化
07-27	679.15	630(−7.2%)	56.87	622.28	8.4%	7.72	18.1%
07-28	671.12	610(−9.1%)	66.71	604.41	9.9%	5.59	14.1%
07-29	671.73	610(−9.2%)	66.71	605.02	9.9%	4.98	13.1%
07-29	667.49	600(−10.1%)	72.00	595.49	10.8%	4.51	12.0%

读法:行权价就是天花板——到期时 QQQ 不跌破它,股票按这个价被买走,我赚的就是票息;保本价是地板——跌破它我才开始亏钱。天花板和地板之间那截,就是垫子。

三天三级票据梯子:每个开仓日三个价位——买入价(灰点)、行权价即天花板(金色横杠)、保本价即地板(绿色横杠);三级梯子行权价 630→610→600 一路下行,垫子越来越厚 — 图 1 · 怎么读:每一列是一笔真实成交。金色横杠是行权价(天花板),绿色横杠是保本价(地板),两者之间是垫子。三天里天花板从 630 压到 600,地板跟着下移,垫子从 8.4% 加到 10.8%。

1. 越压越低的行权价,谁在买单

卖 call 收到的钱不是全是赚的。以 7-29 那笔为例:600 的 call 卖了 72.00,但其中 67.49 是「内在价值」——QQQ 现价 667.49,这张 call 本来就含着 667.49 − 600 的交割差价,等于当场把股票按 600 卖出的预付款。真正赚到的,是剩下的 4.51,行话叫时间价值。

所以判断一级梯子贵不贵,只看你愿意收多少「租金」,不是看成交总价。把这周四级梯子摆在一起:

真实收入一级比一级薄:7.72 → 5.59 → 4.98 → 4.51
垫子一级比一级厚:8.4% → 9.9% → 9.9% → 10.8%
天花板一级比一级低:630 → 610 → 610 → 600

票据梯子四个开仓日的每股真实收入(柱子,一路变薄)与垫子厚度(金色折线,一路变厚):7.72/8.4% → 5.59/9.9% → 4.98/9.9% → 4.51/10.8% — 图 2 · 怎么读:柱子是每股真实收入(时间价值),金色折线是垫子厚度。向左换向右:每多要一分垫子,就少收一分租金。

为什么跌市里反而愿意往下压?两个原因。一是跌市里「保险」变贵,同样压低 10 点行权价,能多锁一笔现金;二是连跌三天之后,我对「一个月内涨回 680 上方」的信心,确实比对「不跌破 600」的信心小。上一篇说过,垫子从来不是白来的——这周的三级梯子,就是把这句话一笔一笔付出去的样子。

2. 把收租的 call 搬到眼前

同一周的另一半操作,处理的是旧仓。我手上原本有一批 8 月到期、行权价 705 到 725 的短 call——那是更早上涨时开的。连跌之后,这些行权价已经远到够不着,每张每天只能收约 0.25 的租金,留着没有意义。

两天里我把它们全部平掉,换成当天或次日到期、行权价贴着现价的 664 到 676。效果立竿见影:单张每天的租金从约 0.25 跳到约 4.6,差了 18 倍。7-28 一天这类挪仓净收 $12,878,7-29 再收 $6,088。整个账户的短 call 加总,现在每天净收 $3,254 时间价值。

把短 call 从远月高行权价搬到当天/次日到期贴现价:单张每天租金从约 0.25 跳到约 4.6(左);两天挪仓的净收现金 12,878 与 6,088(右) — 图 3 · 怎么读:左边是同一笔钱搬之前和之后,每张 call 每天能收多少租金;右边是两天挪仓各自落袋的净现金。

代价也写明白:行权价贴着现价,意味着 QQQ 只要反弹一天、收在 675/676 上方,这 15 张 call 立刻变成要交割的债,第二天开盘就得再挪。这不是免费的租金,是把「上涨的前几个点」按天批发出去。哪天 QQQ 大涨,这些单子会一张一张变成我少赚的钱。

3. 账的两面:票息照收,净值照跌

最后把 7-29 这天的账摊开,因为它是这套结构最真实的体检。当天净值 −37,623(−3.06%),跑输 QQQ(−2.04%)整整一个点。亏在哪、赚在哪,一项一项看:

项目	当日盈亏
正股(3,700 股 QQQ + INTC/NFLX/GOOG)	−53,360
18 张长期 call(跟跌放大)	−20,547
74 张短 call(跌市里回血)	+27,451
当天平仓的挪仓	+6,783
合计(腿级)	−39,673

7-29 当日盈亏瀑布:正股 -53,360、长期 call -20,547、短 call 回血 +27,451、挪仓平仓 +6,783,合计 -39,673 — 图 4 · 怎么读:红的两级是亏的,绿的两级是赚的。短 call 和挪仓合计赚回 3.4 万,但垫不回正股和长期 call 的 7.4 万——这就是「垫子只能垫一部分」的真实含义。

另一本账是票据自己的:8 笔在场,票息合计 $24,210,减去融资利息 $5,049,净收 $19,161;占本金 $1,324,790,净年化 16.1%。这本账是赚的,而且按上一篇的历史回放,长期大概率继续赚。

但要诚实:两本账不矛盾。票息是「赢的期的速度」,净值是「含赔付的利润率」。跌市里租金照收、净值照跌,两者同时成立。真正让我睡不着的不是 −3.06%,是负债已经到 $157 万、安全余量低于我自设的 40% 地板——跌市里加仓,本质是把主动权押给「不会深跌」。梯子还在往下搭,但每一级的进价,我都记在这了。

4. 严格复盘:累计净值已经输给 QQQ

最后这章是给自己看的,也必须写。单日跑输一个点可以辩解,累计曲线不会配合辩解:从 7-09 有 benchmark 记录起,账户净值(剔入金口径)−8.93%,QQQ −8.51%——落后 0.42 个点,而且负超额是昨天才发生的。

把三周拆开看,故事更刺眼:

07-09 ~ 07-21:领先一路扩大到 +1.66pp——那段垫子确实在工作,跌得比 QQQ 慢
07-21 ~ 07-28:领先收窄到 +0.55pp——英特尔两天跌 10.7%,长期 call 跟着 QQQ 放大亏损
07-29 一天:单日 −1.02pp 超额,三周攒的全部超额一次吐光,翻成 −0.42pp

累计净值(TWR)vs QQQ 对照曲线:07-21 超额高点 +1.66pp,此后一路收窄,07-29 翻负 -0.42pp;阴影区为 07-16 首笔票据之后 — 图 5 · 怎么读:赭红实线是账户净值(剔入金),灰虚线是 QQQ。两线之间的缝隙就是超额收益:7-21 缝最宽(+1.66pp),之后一路收窄,7-29 收盘缝隙变成负的——净值线被压到了 QQQ 下方。

输在哪?不是票据那半仓——8 笔票据净票息 +$19,161 是真的。输在没有盖子的方向敞口:3,700 股正股加 18 张长期 call,净方向敞口是净值的 2 倍。74 张短 call 一天收 $3,254 租金,方向仓一天能亏 $74,000。策略在赚小钱,仓位在亏大钱,两本账合上就是这 0.42 个点的落后。

上一篇写「别把仓位盖满」是解药,这周实盘证明我确实没盖满——但我的方向敞口比盖了的部分还大,于是垫子从「保险」降级成「心理安慰」。这是本周最贵的一条记录,比 $37,623 贵。